8月14日，国际货币基金组织（IMF）发布了2015年度对中国的第四条约磋商报告（Staff Report for the 2015 Article IV Consultation）[1]，对我国近一年来的经济金融运行进行了全面评估。

所谓第四条约磋商，是根据《国际货币基金组织协定》中第四条“关于汇兑安排的义务”的规定，IMF每年与成员国进行的双边磋商[2]。在这种磋商中，IMF会派团访问成员国搜集经济与金融信息，并与成员国政府官员就经济状况与政策进行讨论。...

【摘要：8月11日，人民银行发布了改革人民币兑美元汇率中间价报价方式的声明，推出了新一轮的汇率改革。新汇改极大消除了汇率中间价设定中的行政色彩，令人民币明显贬值。从经济层面来看，新汇改此时推出的理由并不充分。看上去，人民币加入SDR的政治考量才是新汇改出台的最主要原因。因此，尽管新汇改不得不做，但它带来的汇率波动和不确定性并非决策者所乐见。汇改之后，央行并不会放任人民币进入贬值通道，而仍然会以稳定为汇率...

【摘要：7月27日，上证综指创下了8年来最大单日跌幅，让人担忧针对A股的救市举措是否失败。不过，救市成败并不取决于股指高低，而在于是否将股市融资盘规模调降到了合理水平。这是因为股市融资盘是此次股市动荡的核心风险点。目前，A股融资盘规模仍然偏高，需要通过震荡的市场走势来引导融资盘主动有序撤出市场。因此，近期股指再次出现明显下跌并不意味救市失败。恰恰相反，这正是成功实现救市目标所需要的。】

从今年...

在的一个多月里，A股市场出现了一场“股灾”。期间，上证综指最大跌幅超过30%。但在政府卓有成效的救市政策带动下，市场已经稳定下来。但是，股市波动带给金融体系的冲击已经产生，救市所付出的成本也不小。

股灾的发生，以及近些年来接连产生的影子银行、钱荒、融资难、融资贵等问题，不由得让人以怀疑的目光看待近些年的金融改革。毕竟，诸如券商两融、场外配资这些股灾中的核心风险点，都是金融创新的产物。

但是，就像其...

【摘要：A股剧烈震荡之后，股市调控需要打赢短期稳市场、中期化风险、长期促改革这三大战役，以构建一个长期健康稳定发展的股市。在政府有力的托底之下，稳定市场之役已看到胜利的曙光。在这之后，还需打赢化解风险的战役，降低股市融资盘数量，并实现救市措施的平稳退出。而在长期，更重要的是吸取此次教训，通过改革来构建健康的股市运行机制，预防危机再次发生。在这第三场战役中，关键目标是实现金融混业监管和IPO注册制。】 ...

【摘要：在过去大半个月，A股因融资盘去杠杆而急促下跌。在股市此番动荡中，融资盘处在核心位置。在我们所做的压力测试中，在非常极端的情况下（上证综指跌到2000点，融资盘一直不平仓），融资盘可能给券商带来约3千亿的损失，给银行带来不超过4千亿的损失。这还不至于威胁到金融体系的稳定。而从金融风险向实体经济传导的资产负债表和信贷两个渠道来看，股市动荡对实体经济的威胁也不大。简而言之，我国并不会因为股市大跌而产生...

A股市场已连续下跌3周。毫无疑问，股市中融资盘的平仓压力是股指快速下跌的主要原因。

融资盘的平仓压力来自股指的下跌,而股指的下跌反过来又进一步加大了融资盘的平仓压力。股市融资数据向我们清晰地展示了这一恶性循环的图景。利用过去一年多来股市融资的建仓数据，我们可以估算出已跌回其建仓成本价的融资盘规模。这些融资盘的浮盈已全部消失，本金已开始亏损，因而主动或被动撤出市场的可能较大。相应的，我们可以用它们的...

A股市场在过去半个月中大幅下跌，令股市中融资盘面临很大压力。截至7月1日收盘，上证综指已经相对6月12日收盘价高点下跌了21.5%，深证成指的跌幅更是达到了24.6%。目前，市场急跌与融资盘平仓相互加强的恶性循环正在形成，融资盘发生雪崩式突变的风险已经很大，急需政策出手来加以制止。

股市融资盘雪崩迫在眉睫

目前，上证综指和深证成指已经差不多跌回到了今年4月上旬的水平。这意味着从4月初到6月中旬建仓的股市融资...

【摘要：昨天，人民银行罕见地同时祭出了降息和定向降准两项宽松举措。从时点上来看，央行此次宽松主要是针对前两周股市大跌而出的“救市”之举。但是，央行救市并不代表股市已经绑架了政策。很明显，股市的风险，尤其是融资盘的风险，已经在高层那里得到了前所未有的重视。在市场稳住之后，政策对股市的态度将会变得更为审慎。化解股市中融资盘风险将是政策的首要目标。要实现这一目标，震荡是最为有利，也最容易实现的市场形态。...

【摘要：从股价与宏观经济的明显背离、股票估值的高企、以及股市资金流量的失衡来看，目前A股市场中的泡沫成分不小。A股的泡沫化发展已经分流了实体经济资金，加重了“融资难”问题。市场中大量存在的杠杆资金和银行资金也蕴含很大金融风险。A股泡沫一旦破裂，将会对我国改革和转型带来长期不利影响。因此，当前应采取以下4条措施推动A股软着陆：（1）政府对股市的舆论引导保持中性；（2）加快推进注册制，加大股市融资力度；（3）...

【摘要：早在2002年，伯南克就为抗通胀给出了货币宽松的路线图：（1）降低短期利率；（2）央行购买长期债券来压低长期利率；（3）央行直接买私人部门资产，压低风险溢价。近期人民银行的货币宽松正沿着伯南克的路线图推进。从3月至今，银行间短期利率已经大幅下降，令市场进入“流动性陷阱”状态。而在本周，央行又向国开行进行了PSL操作，向其投放了万亿规模的长期资金。在我国继续将之前通过基建和房地产稳增长的政策工具弃之不...

【摘要：媒体报道近期人民银行在金融机构的要求下，向部分金融机构做了定向正回购操作，回笼了超过千亿的资金。金融机构主动要求央行进行正回购，表明金融市场已经落入了“流动性陷阱”，再向市场中注入更多流动性已经无效。因此，市场对未来货币宽松的预期会明显下降。而宽松政策重心也将转向刺激资金从金融市场向实体经济的流动上。所以，金融市场未来的流动性状况很难比现在更松了。这对由流动性推动的资本市场牛市绝不是好消息...

【摘要：近日，财政部会同人民银行、银监会下发了地方债定向发行的政策。可以从四个视角理解这一政策：（1）它等价于要求商业银行“讲政治”，向地方政府发贷款，有利于稳定经济增长；（2）它等价于绕开“刚性兑付”，有利于利率水平的下降；（3）它等价于央行对地方政府存量债务提供流动性支持，有利于金融市场流动性的宽松；（4）它等价于向商业银行征税，不利于银行利润，但会增加降准概率。总体来看，这一政策利于利率水平的下...

【摘要：地方政府存量债务置换计划推进受阻，地方政府债券发行遭受市场冷遇。究其原因，是因为地方政府债券发行规模太小，所以发起来很难。这是因为只有地方政府债券发得足够多，正规财政的渠道才能满足地方政府的合理融资需求，市场才能相信地方政府给非正规融资渠道提供的隐性担保能被打破。在目前偏小的地方政府债券发行规模之下，市场相信隐性担保会持续存在，会继续为市场提供高收益、低风险的资产。与之相比，新发的地方政府...

【摘要：股市应当是经济的晴雨表。但从去年下半年至今，A股市场却与实体经济大幅背离，股指在经济持续走弱的背景下大幅走强。这缘于宽松货币政策从金融市场向实体经济的传导出现阻塞。于是，在经济增长下滑倒逼货币政策放松的时候，股市受到资金面的强劲推动。另一方面，股市的大幅走牛也分流了实体经济资金面，引发银行资金大幅入市，给经济带来下行压力。这样一来，股市与实体经济的跷跷板效应持续自我强化。未来，经济增长的硬...

【摘要：进入2015年，资本市场陷入“纠结”状态。这缘于货币政策的两难。从“稳增长”的角度来看，货币政策理应放松。但货币全面宽松带来的副作用，以及股市“疯牛”对实体经济资金面的虹吸效应又制约货币放松空间。因此，央行宽松措施表现出“相机抉择”的特点，以便将控制流动性的主动权保留在央行自己手中。这样状况下，经济增长指标是决定货币政策走向的关键。在经济增长状况3月份明了之前，资本市场还将继续纠结。纠结的市场...

从2014年12月开始，人民币对美元表现出了明显贬值压力，并延续至今。目前，尽管人民币对美元的官定汇率——汇率中间价——仍然保持稳定，但即期汇率市场上的每日收盘价相比中间价贬值幅度已经接近2%，达到了政府所允许的日内波动幅度上限。同时，人民币在离岸远期市场（NDF市场）上也走弱。以远期汇率推算，目前市场预期在未来12个月里，人民币将相对美元贬值接近4%（图1）。

人民币的贬值压力主要来自近期美元的强劲升...

“一带一路”，是丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的简称。在习近平主席首先提出这一概念之后，以一带一路为方向的“走出去”大战略已变成了我国开放的一个主轴。作为一个有着美好愿景的战略，“一带一路”要最终成功，需要处理好国内与国外、政府与民间、以及长期与短期三个关系。

国内与国外

“一带一路”在我国国内已经得到了热烈反响。国内许多人都将其视为有利于我国产能输出、以及获取资源的新机会。但别忘记，...

1月15日，瑞士央行一则简短声明让全球金融市场动荡。在声明中，瑞士央行宣布终止它于2011年设定的瑞士法郎（瑞郎）兑欧元1.2的汇率下限。

按照惯例，瑞士法郎兑欧元汇率以多少瑞郎兑换1欧元计价。因此，1.2的汇率下限意味着1欧元最少得兑换1.2瑞士法郎，因而确保了瑞郎不会对欧元升值太多。相应的，放弃1.2的汇率下限，就意味着瑞士央行将减少在外汇市场的干预，从而放任瑞郎对欧元升值。

由于仅仅在3周之前，瑞士央行还曾重...

【摘要：近日有媒体报道我国政府将在2015年加快推进总投资额超过7万亿元的基础设施投资项目。“7万亿”的数字让人联想到2008年的“4万亿”刺激，带来不小遐想空间。但现实是，这次的“7万亿”投资其实是正常工作的延续，而并非“4万亿”那样的额外刺激。二者所对应的货币政策也有巨大差异。而当前正在进行的地方政府融资平台改革，也给 “7万亿”留下了与 “4万亿”截然不同的融资环境。所以，所谓的“7万亿”基建投资不可与之前的...